用“地方債+ PPP”化解基建投資難題

2019年，積極財政政策的主要著力點是地方債。財政在嚴堵地方隱性債務風險“后門”的同時，大力度地打開了規(guī)范舉債融資的“前門”。截至12月底，各地已組織發(fā)行地方債券43624億元，其中，新增債券30561億元（一般債券9074億元，專項債券21487億元），再融資債券11484億元（一般債券8045億元，專項債券3439億元）；置換債券1579億元（一般債券623億元，專項債券956億元）。

大規(guī)模的地方債資金流入意圖穩(wěn)定基礎(chǔ)設(shè)施投資水平，確保經(jīng)濟運行處于合理區(qū)間，然而目前從數(shù)據(jù)層面，專項債規(guī)模的拉升并沒有改變基建投資斷崖式下降的趨勢。此外，在經(jīng)濟已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段的大背景下，地方債的管理目標也不能僅僅限于穩(wěn)增長，還要為高質(zhì)量增長服務。如果地方獲取地方債券資金后，依然沿用傳統(tǒng)投資模式進行項目運營，那么決策缺乏制約、市場競爭不充分、項目運營效率低下、和國有企業(yè)之間預算軟約束等體制層面問題仍然導致項目全生命周期的成本高企。相比之下，“開前門”的另工具PPP則能夠與地方債形成有力的互補。PPP完全依靠社會資本融資，在資金成本端不占優(yōu)勢，但因PPP必須通過競爭性方式選擇項目投資人，且通過剛性合同約束雙方當事人權(quán)利義務，建立項目績效考核機制，從而通過市場化手段打破地方平臺公司的投資壟斷，進而約束的盲目投資沖動，提高決策質(zhì)量。同時，PPP的風險分擔機制和激勵機制能夠發(fā)揮社會資本專業(yè)能力，提高資金的綜合使用效率。

由此，如果能夠?qū)⒌胤絺蚉PP有機結(jié)合起來，用地方債的優(yōu)勢解決融資難、融資貴難題，用PPP的優(yōu)勢解決決策機制、競爭機制和激勵機制的不足，地方債和PPP就能形成揚長避短、優(yōu)勢互補的最佳結(jié)合，實現(xiàn)穩(wěn)增長、高質(zhì)量增長和防范風險的多重目標。以此，本文將從項目投融資、項目決策、項目運營管理和項目信用管理四個方面論述地方債和PPP結(jié)合的必要性和具體方式。

項目投融資：形成項目投資回報的完整閉環(huán)

基礎(chǔ)設(shè)施項目無論采用地方債模式（主要是專項債）還是PPP模式，在投融資環(huán)節(jié)，均有三個關(guān)鍵節(jié)點性問題：一是項目資本金按時足額到位；二是項目融資落地；三是項目有穩(wěn)定的投資回報和還款來源。

目前，地方債由于有級的信用背書，在融資成功率和融資成本方面較PPP有壓倒性的優(yōu)勢。然而對地方債來說，項目配套資本到位不是一件易事，即便目前專項債可以做項目資本金，并與市場化融資相組合，但前提仍是項目的專項債資金和市場化融資均能夠與項目自身現(xiàn)金流相匹配，要做到這一點，非常困難。解決這個問題的思路之一，是將PPP模式與地方債模式結(jié)合起來，在資本金籌集環(huán)節(jié)引入社會資本，由和社會資本雙方共同為項目提供資本金。

相應的，項目的回報機制也要根據(jù)資本金結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)進行統(tǒng)籌設(shè)計。根據(jù)目前的監(jiān)管要求，PPP項目的收入只能來自于使用者付費和一般公共預算支出，而專項債的還款來源則應來自于使用者付費和性基金預算支出。當PPP和地方債在資本金層面有機融合之后，在回報機制方面也就有了優(yōu)化設(shè)計的空間：項目使用者付費和一般公共預算支出能夠支撐的分可對應的作為社會資本方資本金投資以及由社會資本方承擔融資風險的貸款的回報來源，而性基金預算支出能夠支撐的分則可以作為專項債的還款來源。這樣一來，目前困擾基建投資的若干難題都可以迎刃而解。

項目決策：用市場倒逼決策質(zhì)量提升

在重大基礎(chǔ)設(shè)施投資決策環(huán)節(jié)，“又好又快”往往是個偽命題。PPP自2014年開始大規(guī)模推廣以來，落地慢、落地難一直飽受詬病，但實際上，這種“慢”的背后，是在項目沒有信用擔保的情況下，社會資本和金融機構(gòu)對項目必要性、合理性、可行性的層層論證和審核，這恰好說明市場機制有效地抑制了地方非理性的投資沖動，保證了項目前期工作的完整合規(guī)，放大了市場在公共配置中的決定性作用。

相比之下，地方債的前期工作質(zhì)量則沒有剛性的市場約束。由于地方債有級提供信用背書，即便項目層面存在前期手續(xù)和測算方面的瑕疵，也幾乎不影響債券的發(fā)行，大規(guī)模的地方債資金仍然能夠迅速到位。然而，這種“快”的背后，有潛在的風險：在資本金未到位的情況下，專項債資金無法支撐項目的全資金需求，很容易拆借、挪用、爛尾；現(xiàn)金流測算容易出現(xiàn)盲目樂觀，用于資源補償?shù)牡貕K規(guī)劃變更和征拆風險考慮不足，很有可能出現(xiàn)債務償還危機，雖然地方債設(shè)置了“借新還舊”的機制，但對再融資債券的額度已經(jīng)開始設(shè)置上限，此外專項債利息也不能通過借新還舊機制解決。目前，專項債的利息大約以每年1000億的速度增長。此外，由于地方債發(fā)行過程中，對項目的前期工作質(zhì)量沒有硬性的風險控制手段，后續(xù)項目執(zhí)行過程中，“先建后報”、“三邊工程”、土地手續(xù)違規(guī)等傳統(tǒng)投資項目中容易出現(xiàn)的痼疾難以避免。在《投資條例》的嚴格約束之下，地方將陷入兩難境地。

要解決上述問題，可以打通PPP項目和專項債項目之間的割裂，可通過引入地方債資金投資PPP項目，借助PPP項目前期手續(xù)的合規(guī)性、財務測算的嚴謹性和市場化機制，幫助篩選優(yōu)質(zhì)項目，降低決策失誤風險。同時，由社會資本承擔全的運營風險，通過壓縮利潤將社會資本的回報主要體現(xiàn)在投資層面，進而激勵社會資本優(yōu)化項目的整體運營水平，提高項目的綜合收益。在地方債發(fā)行的市場化水平較低的現(xiàn)實條件下，將PPP和專項債結(jié)合有助于讓優(yōu)質(zhì)的項目在市場上脫穎而出，這就是決策優(yōu)化的過程，也是經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的應有之義。

項目運營管理：轉(zhuǎn)變職能，提高資金使用效率

基礎(chǔ)設(shè)施項目的成敗，投融資僅僅是第一步，項目的和運營質(zhì)量是決定項目最終成敗的關(guān)鍵因素。在成本控制的方面，投融資成本僅僅是項目全生命周期成本的一分，甚至是一小分。在實踐中，成本超概算以及運營階段的維護成本的失控會輕易的吞噬掉投融資環(huán)節(jié)低成本資金帶來的優(yōu)勢。對比地方債和PPP的制度設(shè)計，可以發(fā)現(xiàn)，地方債的制度設(shè)計偏重項目前期融資，待項目進入和運營階段，基本又回到傳統(tǒng)的投資項目的建營管理模式：平臺公司和地方本級國企操盤，排斥外競爭——設(shè)計、和運營割裂——缺乏長期的合同激勵與約束機制、以一事一議為主要管理模式。該模式優(yōu)點是進度快，缺點是投資運營效率低，又退回到與自己的國有企業(yè)打交道的老路上，缺少外市場化力量的支持和制約。相比之下，PPP的制度設(shè)計則偏重項目全生命周期的整合管理，PPP通過理順政企關(guān)系、優(yōu)化設(shè)計運營一體化機制，通過激勵機制充分調(diào)動市場主體的專業(yè)化、市場化、規(guī)?；瘍?yōu)勢，在機制層面提高項目整體運行效率?；诖耍覀冋J為，PPP和專項債在運營環(huán)節(jié)互補性極強，地方解決了基礎(chǔ)設(shè)施項目投融資層面的問題之后，應該充分引入PPP，通過競爭方式引入市場化主體，采用設(shè)計、、運營一體化的模式，與市場化主體建立長期的合同關(guān)系，通過績效付費進行監(jiān)管，從而補齊地方債在運營環(huán)節(jié)的短板。

結(jié)語

大力推廣發(fā)行地方債券是當前“穩(wěn)增長、防風險”的主要抓手，但同時我們也應該承認，任何政策手段都無法全面應對紛繁復雜的社會需求。發(fā)揮政策優(yōu)勢，彌補政策短板，讓政策的執(zhí)行具有可持續(xù)性和可預測性要比不斷更換經(jīng)濟政策工具、頻繁換道更利于我國經(jīng)濟持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展。地方債和PPP是我國目前主要的兩項合法合規(guī)的基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務投融資工具，發(fā)揮地方債和PPP的雙重優(yōu)勢將產(chǎn)生“一加于二”的合力效應，實現(xiàn)開源節(jié)流、物有所值。同時，在經(jīng)濟下行風險日益凸顯的形勢下，能夠化危機為契機，轉(zhuǎn)變職能，打造現(xiàn)代化治理模式，管出公平、管出效率、管出活力，有效保障基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量落地，帶動當下經(jīng)濟的增長，并為經(jīng)濟的長期健康發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。（宋雅琴/文，作者系北京大岳咨詢有限責任公司）(本文來自經(jīng)濟觀察報)

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